新浪財(cái)經(jīng)訊 由中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)、深圳市人民政府共同主辦的“第九屆中國(guó)(深圳)國(guó)際期貨大會(huì)”于2013年12月3日至4日在深圳舉行。大會(huì)以“開放創(chuàng)新·合作共贏”為主題。以下為中國(guó)絕對(duì)收益協(xié)會(huì)理事長(zhǎng)聶軍講演實(shí)錄。

聶軍：非常抱歉耽誤大家的時(shí)間，非常榮幸能夠參加這次盛會(huì)，也非常感謝主辦方的邀請(qǐng)。大會(huì)給我出的題目是從專業(yè)投資者到機(jī)構(gòu)投資者，這個(gè)題目是個(gè)很廣泛的題目。從專業(yè)投資者到機(jī)構(gòu)投資者這個(gè)題目是很大的題目，而且也很廣泛。

專業(yè)投資者在國(guó)際上是有專門的定義，一般叫做PI，對(duì)個(gè)人的要求是一百萬美金的都是資產(chǎn)。在香港要求又不太一樣，必須是一百萬的股票、債券、存款投資組合，要作為證明的話，要出具投資組合的證明。實(shí)際上在全球PI的要求低一些，自我聲明就行了。

另一方面就是機(jī)構(gòu)投資者，機(jī)構(gòu)投資者在海外是一個(gè)非常廣泛的概念，而且機(jī)構(gòu)投資者對(duì)對(duì)沖基金、另類投資產(chǎn)業(yè)是非常至關(guān)重要的。并且機(jī)構(gòu)投資者有幾個(gè)不同的方面，比如說保險(xiǎn)基金、社會(huì)保險(xiǎn)、退休基金，大學(xué)捐贈(zèng)資金，保險(xiǎn)再保險(xiǎn)，銀行理財(cái)、財(cái)富管理，屬于很重要的機(jī)構(gòu)投資者。這其中還有一個(gè)我今天想要從這個(gè)角度切入來講的，對(duì)沖基金它一方面是機(jī)構(gòu)投資者，也是考察機(jī)構(gòu)投資者的機(jī)構(gòu)，對(duì)沖基金受到大機(jī)構(gòu)投資者歡迎的金融產(chǎn)品，它可以做到債券的風(fēng)險(xiǎn)股市的回報(bào)，可以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健的絕對(duì)收益投資。國(guó)內(nèi)一般聽說絕對(duì)收益就說好，投了以后不虧錢，實(shí)際上是絕對(duì)收益投資，這里面任何投資都是有風(fēng)險(xiǎn)的。

我們是期貨大會(huì)，CTA是很重要的概念，我在期貨公司工作了很多年。大家可以看到做CTA也可以進(jìn)全美的富豪榜，不僅可以進(jìn)富豪榜，而且可以進(jìn)前一百名，中國(guó)是處于爆炸式增長(zhǎng)的階段，剛才李總也說到了，今天有一條消息，期貨公司一對(duì)多業(yè)務(wù)開展起來是幾何級(jí)數(shù)的增長(zhǎng)，中國(guó)富豪榜應(yīng)該會(huì)有很多在座CTA行業(yè)里來的。

回到前面講的話題，機(jī)構(gòu)投資者可以分很多種類，我在這兒想從對(duì)沖基金的角度切入作為機(jī)構(gòu)投資者會(huì)考察什么東西。首先從對(duì)沖基金的結(jié)構(gòu)講一講，因?yàn)閷?duì)沖基金也是機(jī)構(gòu)投資者，我們從機(jī)構(gòu)投資者來考察的時(shí)候，我們本身要知道我們機(jī)構(gòu)投資者是怎么樣的結(jié)構(gòu)。實(shí)際上從國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)來說，對(duì)沖基金是由三個(gè)部分組成，CTA也是類似：一是主基金，它是離岸公司，還有一個(gè)是投資基金經(jīng)理IM；三是投資基金顧問，這是本岸公司。

作為基金公司來說應(yīng)該是三個(gè)公司組成的，在國(guó)內(nèi)經(jīng)常會(huì)把這三個(gè)都融成一個(gè)概念，實(shí)際上是不同的三個(gè)獨(dú)立體。主要的是我們的基金，基金作為獨(dú)立的公司，它要有第三方服務(wù)商，第三方服務(wù)商在國(guó)際上享有盛譽(yù)的第三方服務(wù)商。像麥道夫出問題是第三方服務(wù)商是他們自己緊密相連的公司。在這么我想指出來，作為國(guó)際慣例的基金，這些框是客戶的資金流動(dòng)的地方，客戶的資金不會(huì)進(jìn)到IM、IA，IM、IA都是碰不到的，這樣有很好的防火墻，我們考察一個(gè)基金的時(shí)候，我們考察的主要是IA的含金量，IA里面會(huì)有投資團(tuán)隊(duì)和相應(yīng)的系統(tǒng)，運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)和它相應(yīng)的系統(tǒng)，風(fēng)險(xiǎn)管理團(tuán)隊(duì)和相應(yīng)的系統(tǒng)，等會(huì)兒我會(huì)再有一些比較詳細(xì)的內(nèi)容介紹。

總的來說，這樣一個(gè)結(jié)構(gòu)是國(guó)際慣例對(duì)沖基金的標(biāo)準(zhǔn)結(jié)構(gòu)，我還簡(jiǎn)化了很多內(nèi)容。中國(guó)要走出去，今天早上好幾位演講嘉賓，尤其是香港的李小加先生講得非常透徹，哪些是自己本土的，哪些要走出去？尤其是期貨，期貨是一定要走出去。作為和期貨緊密相關(guān)的CTA要走出去，要拿到國(guó)際投資者的資金，應(yīng)該有這樣一個(gè)機(jī)構(gòu)。有這樣一個(gè)結(jié)構(gòu)，海外的投資者一看，你這個(gè)都全了，他就放心了。哪個(gè)地方抄個(gè)近道，對(duì)照?qǐng)D一看，這張確了，為什么確？他就會(huì)很不放心。像這種情況，在我們過去的投資里面也碰到過這種事情，有些在大陸做得很好的基金經(jīng)理跑到香港開公司，開基金公司，投資理念也不錯(cuò)，就在這么一個(gè)框架里缺那么一點(diǎn)東西，我是中國(guó)人，我是亞洲人，但是在我們整個(gè)團(tuán)隊(duì)做討論的時(shí)候，做辯論的時(shí)候，你短那么一點(diǎn)東西你很難說服我們團(tuán)隊(duì)的其他成員，我們就很難做出投資者決定。這是為什么我今天想在這兒給大家把這個(gè)框架介紹一下，現(xiàn)在越是發(fā)展得迅速，我們?cè)揭€(wěn)重，按結(jié)構(gòu)來設(shè)計(jì)、來發(fā)展，這樣我們能走得更遠(yuǎn)，走得更大。

從對(duì)沖基金來說，它有很多不同的策略，CTA實(shí)際上只是各種對(duì)沖基金策略中的一種，CTA有它很獨(dú)特的地方，在對(duì)沖基金大家庭里，有它獨(dú)到的角色。從長(zhǎng)期、中期、短期來看，它是給投資者帶來比較穩(wěn)健的回報(bào)，比較低的風(fēng)險(xiǎn)，和傳統(tǒng)投資相比，對(duì)沖基金的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低得多，不是像國(guó)內(nèi)媒體宣傳的，對(duì)沖基金是高風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品。對(duì)沖基金策略大分是十幾種，小分是上千種。我這里是大分，從長(zhǎng)期、中期、短期來看，我們各種策略都有比較好的回報(bào)，比較穩(wěn)健的回報(bào)，只有一種策略是虧錢的，不管是長(zhǎng)期、中期、短期都是虧錢的，這個(gè)策略就是我們通常把它作為對(duì)沖基金代名詞的做空，不管是長(zhǎng)期、中期還是短期都是虧錢的。

為什么要也這個(gè)策略？這就是作為機(jī)構(gòu)投資者需要平滑波動(dòng)率，要對(duì)沖掉一些傳統(tǒng)市場(chǎng)下行的風(fēng)險(xiǎn)，所以才有了這么一個(gè)策略。這個(gè)策略在對(duì)沖基金的領(lǐng)域里占得比重非常小，應(yīng)該是不到5%，全球?qū)_基金的大家庭里，偏空策略是非常小的策略。媒體往往把這個(gè)策略作為對(duì)沖基金的代名詞，這是一個(gè)誤解。

作為機(jī)構(gòu)投資者，你要知道你投了什么東西，這里面有些什么風(fēng)險(xiǎn)，你回報(bào)的期望是什么。大分這十幾種策略，它也有不同的市場(chǎng)策略是順風(fēng)還是逆風(fēng)，作為機(jī)構(gòu)投資者，我們很重要的就是要非常清楚知道，我們希望得到一些什么樣的結(jié)果。這是機(jī)構(gòu)投資者有別于個(gè)體投資者最大的區(qū)別。個(gè)體投資者很多時(shí)候，有可能資金量不夠，有可能對(duì)市場(chǎng)的理解不夠，自己有什么風(fēng)險(xiǎn)并不是很清楚，需要得到些什么回報(bào)也不是很清楚，機(jī)構(gòu)投資者知道，不管是哪種策略里，投資回報(bào)應(yīng)該是在哪種范圍。

這個(gè)表里大家可以看到，不管你是在哪種策略里做投資，長(zhǎng)期來講你都不會(huì)達(dá)到30%、40%甚至更高的年化回報(bào)。設(shè)計(jì)產(chǎn)品服務(wù)的時(shí)候，如果你期望你的投資回報(bào)是在30%以上，我可以很不客氣的告訴大家這是非常不現(xiàn)實(shí)的，從我在這個(gè)行業(yè)里從業(yè)這么多年，應(yīng)該說從長(zhǎng)期來看，沒有哪個(gè)基金能夠給你30%以上的回報(bào)。

當(dāng)然這里專門提一下，我們和期貨相關(guān)的CTA，CTA策略在對(duì)沖基金大家庭里，它也是其中一種策略，并不優(yōu)于其他策略的回報(bào)，但是它有它的特點(diǎn)，等會(huì)兒我會(huì)講。大家可以看，你要看CTA的下浮比例，一般來說，CTA的下浮比例不會(huì)超過1，這一點(diǎn)是要非常清晰認(rèn)識(shí)到的?，F(xiàn)在我也跟國(guó)內(nèi)很多做這方面投資的從業(yè)者有過很多交流，很多人總是把他們的業(yè)績(jī)，做了幾個(gè)月或是做了一年，拿出來說我60%、70%，下浮比例3、4、5。說老實(shí)話，我一聽不問太細(xì)的東西，基本上可以做出判斷，這種業(yè)績(jī)是不能長(zhǎng)期持續(xù)的。

另外我要講一點(diǎn)，我們作為機(jī)構(gòu)投資者，我們看中的是，你的規(guī)模要能夠擴(kuò)展，你的業(yè)績(jī)是靠1000萬、1個(gè)億的規(guī)模做出來的，或者你的業(yè)績(jī)是三個(gè)月、五個(gè)月甚至是一年、兩年做出來的，我們都要打一個(gè)問號(hào)。一個(gè)是規(guī)模要有可展性、時(shí)間性要有可持續(xù)性，從策略上講要有透明度。這樣的話能夠真正理解我們投了些什么東西。

現(xiàn)在大家可以看到，CTA在過去三年是遭遇了比較強(qiáng)勁的逆風(fēng)環(huán)境，在全球，很多投資者都在為CTA感到質(zhì)疑，覺得CTA是不是還值得投？從我們長(zhǎng)期在這個(gè)行業(yè)里做投資的經(jīng)驗(yàn)來看，每一個(gè)對(duì)沖基金策略，在不同的時(shí)候都遭遇過投資者的質(zhì)疑，這種投資是不是還能生存下去。往往質(zhì)疑最厲害的時(shí)候，大家最沒有信心的時(shí)候，大家都跑了的時(shí)候，接下來這個(gè)策略就“咸魚翻身”了。我給大家舉兩個(gè)例子：一是全球宏觀策略，在1997年、1998年的時(shí)候，大家如果可以找到當(dāng)時(shí)的學(xué)術(shù)論文的話，學(xué)術(shù)界就有很多這方面的討論，那個(gè)時(shí)候大家覺得全球宏觀投資是看著后視鏡開車，宏觀數(shù)據(jù)本身發(fā)布的頻率比較低，比如說GDP、CPI，發(fā)布的頻率就比較低，還發(fā)布以前的數(shù)據(jù)，看著后視鏡開車，大家覺得這種投資不靠譜，雖然說你這些數(shù)據(jù)可能會(huì)有一定的慣性。

比如說我們看美聯(lián)儲(chǔ)，美聯(lián)儲(chǔ)討論說，要不要退出量化寬松，發(fā)布聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要的時(shí)候，那個(gè)會(huì)議已經(jīng)開過了兩個(gè)星期、三個(gè)星期，這個(gè)時(shí)候市場(chǎng)再來反映聯(lián)儲(chǔ)要退或是不退，好象是看著后視鏡開車。1998年有很多這種討論。大家都從全球宏觀撤出來的時(shí)候，全球宏觀投資年化還是最高，2005年上半年的時(shí)候，可轉(zhuǎn)債套利，當(dāng)時(shí)也說計(jì)算機(jī)速度那么快了，模型也差不多用同樣的，大家都玩同樣的游戲，為什么還要有這個(gè)策略存在？大家都退出來，2005年下半年這個(gè)策略來了一個(gè)咸魚大翻身。

CTA經(jīng)過了三年的大環(huán)境，這個(gè)環(huán)境有它內(nèi)部的原因，原因是各個(gè)央行完全不負(fù)責(zé)任的往市場(chǎng)中灌水，QE量化寬松，CTA大部分靠系統(tǒng)性交易，70%到80%的范圍是靠系統(tǒng)性交易，系統(tǒng)性交易里面很多程序化，設(shè)置技術(shù)指標(biāo)，各種各樣的指標(biāo)。

我們都知道不管什么指標(biāo)，在一個(gè)大事件全部失效，導(dǎo)致CTA最近這些年業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳。我想回到機(jī)構(gòu)投資者，你要真正了解你投的東西是什么，你在什么樣的環(huán)境下，你的策略會(huì)是什么樣的表現(xiàn)。機(jī)構(gòu)投資者要認(rèn)識(shí)到在對(duì)沖基金中沒有常勝將軍，在公募基金更沒有常勝將軍。國(guó)內(nèi)很多媒體總是報(bào)道這個(gè)基金經(jīng)理怎么牛，有什么樣的業(yè)績(jī)。到明年說這個(gè)基金經(jīng)理的東西又不靈了，大家耳熟能詳很多基金經(jīng)理，媒體一會(huì)兒吹上去了，遇到逆境的時(shí)候又都潑冷水，這些都是散戶投資者的做法，作為機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)該認(rèn)識(shí)到投資領(lǐng)域沒有常勝將軍，要靠機(jī)構(gòu)投資者做動(dòng)態(tài)的資產(chǎn)配置給我們的投資者帶來穩(wěn)健的利益。每一個(gè)顏色代表一個(gè)策略，沒有任何一個(gè)顏色在另外一個(gè)顏色之上，沒有哪個(gè)策略是一定優(yōu)于另外一個(gè)策略。

CTA有一個(gè)特點(diǎn)，和傳統(tǒng)市場(chǎng)基本無相關(guān)性，標(biāo)普五百是負(fù)0.04，和美國(guó)債券相關(guān)性是0.1，和世界股指也是不相關(guān)的。在這種情況下，大家可以看到，從長(zhǎng)期來說，這個(gè)策略的年化回報(bào)差不多8，下浮比例0.34，一般CTA下浮比例能到0.8就已經(jīng)很不錯(cuò)的。這是大池子里的平均。

我們?cè)趪?guó)內(nèi)一個(gè)是關(guān)于CTA蓬勃發(fā)展，這是非常喜人的。另外CTA結(jié)合一些量化的投資，現(xiàn)在量化在國(guó)內(nèi)也是如日中天的策略，以至于現(xiàn)在大家把量化投資神話，把它吹得神乎其神，我一直利用各種場(chǎng)合在警示。CTA在蓬勃發(fā)展的時(shí)候，我也非?？吹紺TA蓬勃發(fā)展，我也要提醒大家對(duì)CTA要有正確的認(rèn)識(shí)。它并不是常勝將軍，從這個(gè)圖大家也可以看到，最近三年它都是回頭向下的。這是自由裁量式的CTA，我們說一個(gè)系統(tǒng)交易，這個(gè)和系統(tǒng)交易CTA有很多類似之處，最重要的是，和傳統(tǒng)的投資相關(guān)性是非常低的，基本上是不相關(guān)的，統(tǒng)計(jì)上是不相關(guān)的。

機(jī)構(gòu)投資者看中些什么東西呢？對(duì)沖基金的結(jié)構(gòu)圖里我提到，有三駕馬車，這是第一駕馬車，我們要考察基金經(jīng)理投資方面的投資理念、投資技能和特長(zhǎng)，投資流程、投資團(tuán)隊(duì)、同行比較、投資條款，這里面又分了很多、很細(xì)的東西，由于時(shí)間關(guān)系我不一一講。

其中有一點(diǎn)我想特別強(qiáng)調(diào)，投資流程是對(duì)我們機(jī)構(gòu)投資者最重要的一部分。我可以不在乎你的投資組合中有些什么表現(xiàn)非常好的股票或是債券，或是大宗商品，我一定要知道，你為什么沒有、為什么有，這是一個(gè)流程的問題，是通過什么樣的流程來建這些倉(cāng)位，來定的這些倉(cāng)位，是什么樣的流程規(guī)避掉或是沒有選大家都覺得很熱門的投資物品，投資流程是非常重要的一點(diǎn)。

第二駕馬車就是我們的運(yùn)營(yíng)盡職調(diào)查，這里面也要分很多不同的條款。估值及定價(jià)，大家不要小看這個(gè)事情，因?yàn)槟闶亲鐾顿Y的，你投下去的基金買了些什么？這些東西是怎么估值的，怎么樣定價(jià)的，是什么樣的程序，定價(jià)是由他自己說得算，還是第三方對(duì)每一個(gè)倉(cāng)位都有獨(dú)立的核算？在這個(gè)地方如果大家有興趣我可以給大家講一個(gè)例子，有一個(gè)對(duì)沖基金叫做曼哈頓基金，曼哈頓基金在定價(jià)的時(shí)候，他們就操縱了他們的第三方服務(wù)商，以至于他們比較容易做起來。我去了高盛以后，給他們要了一些我們需要的東西，比如說風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告，他們就老是推，找各種理由推了三次，我就說不能再推了，不能提供的話我們要贖回。后來我們贖回以后，半年的時(shí)候曼哈頓基金的基金經(jīng)理就在《華爾街日?qǐng)?bào)中文版》的封面上出現(xiàn)的，仔細(xì)一讀，里面的內(nèi)容就是他作假被關(guān)起來的。

大家不要小看估值、定價(jià)這些很平凡的事情，實(shí)際上這是很重要的。公司的基礎(chǔ)設(shè)施當(dāng)然是非常重要的，尤其是CTA，什么樣的計(jì)算機(jī)系統(tǒng)，運(yùn)行速度怎么樣？各種各樣的執(zhí)行能力怎么樣？這是至關(guān)重要的。還有內(nèi)部監(jiān)控，背景調(diào)查，第三方服務(wù)商，投資報(bào)告。由于時(shí)間的關(guān)系我就不細(xì)講，因?yàn)檫@些內(nèi)容會(huì)刊里都有，我就不浪費(fèi)大家的時(shí)候。我們一般會(huì)有一個(gè)系統(tǒng)記錄這些東西。

我們前面講的運(yùn)營(yíng)都是靜態(tài)的，我叫做靜態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)管理，市場(chǎng)是每分每秒都在變，我們還要有動(dòng)態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)管理，我們要利用各種各樣的量化工具分析、判斷，投資本身是科學(xué)和藝術(shù)的綜合體。

大家還記得816光大事件，媒體都是指責(zé)說量化投資出的問題，實(shí)際上當(dāng)時(shí)從公布的情況來看，很容易判斷，不是投資的問題，而是運(yùn)營(yíng)出了問題。后來的情況判斷也是符合我們當(dāng)時(shí)的判斷。這是一些量化分析的工具。

機(jī)構(gòu)投資者看中什么呢？我們看中風(fēng)險(xiǎn)的分配，紅的這一列是我們的風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)度，偏空策略給我們組合是風(fēng)險(xiǎn)分散，管理期貨、CTA，我們6.25%的資產(chǎn)配置，實(shí)際上我們貢獻(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)是3%點(diǎn)多，和其他策略很不一樣，比如說新興市場(chǎng)同樣是6.25%資產(chǎn)配置，但是風(fēng)險(xiǎn)是16%點(diǎn)多。

作為機(jī)構(gòu)投資者在做投資的時(shí)候要關(guān)注一些片段，不可能把方方面面都在半個(gè)小時(shí)講出來，這是我要給大家講的機(jī)構(gòu)投資者要怎么做。

最后有一點(diǎn)期望，期待中國(guó)大陸市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者群體能夠突破阻力迅速成長(zhǎng)，現(xiàn)在這個(gè)群體基本上還很難說已經(jīng)成型了，希望我們投資者群體迅速成長(zhǎng)起來，非常感謝大家。